[閱讀心得] 投資最重要的事

原文書名：The Most Important Thing Illuminated: Uncommon Sense for the Thoughtful Investor
直譯：照亮最重要的事情：有思想的投資者的不尋常辨別力
作者：霍華．馬克斯（Howard Marks）
出版社：商業周刊
中文版出版年：2017

「只要在郵件信箱裡看到霍華．馬克斯的投資備忘錄，我會馬上打開與閱讀。我總是會從中學到一些事情，他的書我讀了兩遍。」——華倫．巴菲特（Warren Buffett）波克夏海瑟威（Berkshire Hathaway）董事長暨執行長

這本書很像《窮查理的普通常識》的延伸導讀，許多蒙格沒有說很明白清楚的技術或觀點，在這本能獲得解答。

感覺像到補習班惡補一下知識。

例如安全邊際、避免犯錯在投資上的實例。

延伸閱讀：[閱讀心得] 資訊量很大的《窮查理的普通常識（增修版）》

有關科技泡沫、房市泡沫，以前想像的泡沫就是吹泡泡那種會飛起來破掉的泡泡，直到閱讀這本書時腦中才出現倒汽水或啤酒時會一直上升的泡沫，突然覺得超有畫面！

想到用泡沫形容的人好會喔～

水面稍微上升一些，泡沫就會成長，但終究泡沫會消散，讓我們看到真正的水位。

就像衝高的股價，終究會現出真實的價值。

只是沒人能準確知道多久後會看到真正的水位，因為這就像將汽水和啤酒倒入杯中，只要在泡沫稍微退時再多倒入一點，又會看到泡沫急遽成長。

作者馬克斯寫這本書的目的

我不打算寫一本投資手冊，相反的，這本書要談的是我的投資哲學。
這些是我遵守的信條，在投資生涯中，有如我的宗教，如路標一樣指引著我，我相信它們。
我認為我提供的訊息能夠持續久遠，就算過了今天，我相信仍舊適用。

這本書只提供你做出好決策的思考方法，而且或許更重要的是，可以幫助你避開常見的投資陷阱。

作者說自己喜歡說：

「當你得不到想要的東西時，就會得到經驗。」

這本書先從重要的第二層思考開始，然後是討論發生投資行為的市場環境，接著是投資人的思維與行為，以及投資人應該做哪些事才能增進投資機會。

最後將各種想法歸納起來，因為作者說他的投資理念有著「整體的」概念，所以有些想法會在不只一章中提及，如果感覺有重複，還請多包涵。

而我將在本篇文章中分享我融會貫通後的重點筆記與心得✌

看到有些觀念，會有理解這些觀念讀這本書就值得了的部分也都有記錄下來。

雖然本篇文真的蠻長，但含金量真的高，推薦！！

第二層思考

投資需要的是更有洞察力的思考，也就是我說的第二層思考。

我覺得洞察力的生長環境應該是有餘裕的腦，在忙得不可開交的腦裡相對難以茁壯。

因為腦需要有時間去思考。

作者舉例：

第一層思考會說：「這是一家好公司，就買這支股票吧！」
第二層思考則會說：「這是一家好公司，但每個人都認為這家公司很好，所以這不是好公司。這支股票的股價被高估，市價過高，所以賣出！」

第一層思考會說：「從前景來看，經濟成長低迷、通貨膨脹上揚，該賣出持股！」
第二層思考則會說：「經濟前景糟糕透頂，但每個人都因為恐慌拋售股票，應該買進！」

看來第二層思考做的就是，想到這步棋的下一步，或下下一步，就像蒙格在第九講提過的：「重視後果的後果」。

作者說我們不可能做著別人都在做的事，卻還期待表現比他們好。

如果你採用一般的行為，你會得到一般的結果，不論是好還是壞。
只有當你採取與眾不同的行為，你的表現才會異於常人，而且只有在判斷比別人卓越時，你才會有高於平均的表現。

這樣讓我想到在《窮查理的普通常識》讀到很喜歡的一句話：

蒙格寧願顯得愚蠢，也不願像牛群般盲從。

延伸閱讀：[閱讀心得] 資訊量很大的《窮查理的普通常識（增修版）》

我能有今天，靠的是不去追逐平庸的機會。
——蒙格

突然覺得在投資的世界最幸運的就是，你本身就是一個思想與大眾不同的人。

你不太常跟大眾做類似的決定，你不理解大眾，大眾也不理解你。

你不受大眾影響，也懶得理大眾怎麼看你。

那你肯定不是平庸的人。

市場環境

效率市場假說大致的重點：

市場有很多參與者，而且他們大致會透過相同管道來取得所有相關資訊。
他們都很聰明、客觀，非常積極，也努力工作。
他們的分析模型廣為人知，而且被廣泛採用。
由於這些參與者的共同努力，資訊會充分且及時的反應在每個資產的市場價格上。
而因為市場參與者都會立即買進太便宜的資產，或是賣出太昂貴的資產，所以資產的絕對價格與彼此之間的相對價格都會訂得相當公平。
因此，市場價格代表著資產實質價值（intrinsic value）的精確估計，也沒有哪個參與者能夠持續辨識出市場價格發生錯誤，而能從中獲利。
所以，資產是以相對於其他資產的「公平」價格銷售，提供風險調整後的預期報酬。
高風險的資產必須提供更高的報酬來吸引買家，市場會根據情況設定價格，但並不會提供「免費的午餐」。
也就是說，沒有任何資產報酬的增加與風險增加（和風險補償）無關。

作者說如果在效率市場，價格已經反映市場共識，那麼分享市場共識的看法只會讓你賺到平均報酬。

為了打敗市場，你必須有獨特或與市場共識不同的看法。

效率市場假說最重要的成果就是做出「你無法打敗大盤」的結論。

簡單來說，效率市場的理論就是市場上的價格一定是正確的，由於市場會因供需狀況而調整，不可能出現太高價或太低價的時候。

（但市場這麼大，總有漏網之魚）

而蒙格在第二講說過，他稱信奉有效市場理論的人是「鐵鎚人」型的瘋子。

蒙格覺得正確答案是：「市場是部分有效，和部分低效的。」

延伸閱讀：[閱讀心得] 窮查理的普通常識第二講 – 普世智慧的投資應用

本書作者馬克思說，事實上某些資產相當符合效率市場，主要的類型有：

廣為人知，而且有很多人追蹤的資產
社會認可，不具爭議性或是冒犯禁忌的資產
擁有清楚易懂等優點的資產，至少表面上是如此
資產類型和組成要素的相關資訊能夠普遍而公平的散播

所以這些資產，也就屬於無法打敗大盤的資產。

而另一方面，作者說對自己而言，一個無效率市場至少具備下面列出的一項特徵（而且有可能最後擁有全部特徵）：

市場價格常常是錯的。
因為資訊的取得和分析非常不完整，市場價格往往會遠遠高於或低於實質價值。
一個資產的風險調整後報酬，可能比其他資產的風險調整後報酬相差甚遠，因為資產常常被評估為不公平的價格，所以風險調整後的報酬，相對於其他資產可能明顯偏高（有如免費的午餐），或是偏低。
有些投資人的表現始終比其他人好，因為存在著 ① 明顯的錯誤定價 與 ② 參與的投資人有不同的技巧、洞察力和取得的資訊，因此是有可能規律地找出錯誤定價的資產來獲利。

馬克斯提醒，還有一件事要牢記：市場今天有效率，不表示永遠有效率。

因為效率市場的概念是相對的，因此我應該限制自己將力氣放在相對無效率的市場，辛勤努力，增進技術，就能得到最好的回報。

這個理論的知識幫助我做出決定，讓我避免浪費時間在主流市場。

作者要求自己要將注意力焦點放在相對無效的市場，因為在無效市場才會出現價格與價值並不一致的情況。

可能是太高，抑或是太便宜。

這段最後馬克斯講了一個有趣的故事：

一個堅信效率市場的金融學教授和一個學生一起散步。
學生問：「地上那張不是十美元的鈔票嗎？」
「不，不可能是十美元的鈔票，」教授回答，「如果真的是鈔票，早就有人撿走了。」
於是教授繼續往前走，那個學生則把鈔票撿起來，拿去買啤酒。

這教授大概就是蒙格所謂的「鐵鎚人」型的瘋子。

風險與報酬的關係

事實上不可能靠著高風險投資帶來高收益，為什麼呢？答案很簡單，如果高風險投資可以可靠的創造高收益，那他們的風險就不高！

好有道理唷哈哈哈！

如果結果能這麼肯定，那這就不叫風險啦，風險就是有不確定性才會導致風險。

這裡立刻也想到蒙格在《窮查理的普通常識》第九講聊到物理學崇拜（Physics Envy）時說到的：

「誰說只要投資高風險的股票，就能獲得比市場年均報酬率高七個百分點的收益？鬼才相信！」

延伸閱讀：[閱讀心得] 窮查理的普通常識第九講 – 學院派經濟學的9大缺陷

正確的說法應該是，為了吸引資金，高風險的投資必須提供更高的潛在報酬、更高的保證報酬，或是更高的預期報酬，但絕不表示更高的潛在報酬一定會實現。

這就是邏輯推理學到的，若 A 則 B，不代表若 B 則 A。

若風險高，則需要提供高報酬才會有人想投資。

但高報酬，不代表一定伴隨高風險。

高風險投資會導致更不確定的結果，也就是說，報酬的機率分布更廣。

節錄於《投資最重要的事》

覺得這張圖表示得很好，是一個 3D 的座標圖，那四個有坡度的曲線類似高斯分佈（常態分佈），要把它們看成是四個立起的小山坡，海拔愈高的代表發生機率愈高（山頂機率最高）。

隨著橫軸的風險值愈來愈大，高斯分佈的範圍愈廣（報酬可以從負值到超大值），代表可能獲得的報酬差距愈大。

所以風險愈高帶來的不是愈高的報酬，而是愈高的不確定性，超高報酬或超低報酬都是有可能發生的。

而且相同的報酬（縱軸值相同），可以是透過較低風險的投資達到，也可能是透過高風險的投資達到，報酬和風險並沒有絕對的關係。

理論提到，高報酬與高風險相關，因為報酬之所以會產生，就是為了補償承擔的風險。
但務實的價值投資人感受剛好相反，他們相信只要以低於價值的價格買進，高報酬與低風險可以同時達成。
同樣的，付出的價格過高意味著會有低報酬與高風險。

光認識到這個概念就覺得讀這本書值得了！

原來只要購買的價格低於價值，首先你就站在低風險的位置了，再來就是因為你價格買的低，當價格往價值靠近或超越價值時，你就能得到高報酬啦！

而在價格很高時買進，除了增加風險，還會降低預期的報酬。

當市場推高，進場的價格意味著會出現虧損，而不是提供預期該有的報酬時，風險就會上升。

在市場走空時，會展現出波動小、基本面風險低，以及虧損較少的特性。
在大多數情況下，這類其貌不揚的低價股，最大的風險是在多頭市場時，漲勢落後大盤，但有風險意識的價值投資人還願意承擔。

市場走空就是賣出的比例較高的時候，大家只敢賣，不敢買。

低價股在多頭市場時（買的人多於賣的人），成長幅度可能沒那麼大，但在市場走空時它的虧損也相對低。

作者說在多頭市場的時期，績效不佳是一種勇氣的表現，你敢不跟著大家一窩蜂，敢不怕被周圍的親友看成傻瓜。

其實價值投資人也有承擔風險，就是會被其他人覺得是傻瓜沒跟著賺一波，所以價值投資人的風險就是多頭時賺比較少。

在多頭時賺沒那麼多，但他們也不用承受可能在空頭時虧大錢破產的風險。

選擇：在市場好的時候賺很多 VS 在市場不好的時候存活

我認為最大的一個矛盾：我不認為很多經理人是因為沒有擊出全壘打而結束投資生涯，相反的，他們最後會退出市場是因為他們被三振太多，並不是因為他們沒有擊出足夠的制勝球，而是因為他們擊出太多失誤球。
但是，有很多經理人還在繼續想著要擊出全壘打。

他們安排的投資組合是能在有利情境下得到期望的結果，而不是確保在出現不可避免的誤判或運氣不好時能夠存活下來。

時常聽到「年輕人可以承擔高風險，因為賠了還可以賺回來」，這個邏輯我覺得超級奇怪，年輕人跟擁有比較多壽命也不是能直接畫等號。

可能有一個現在 40 歲的人將工作到 80 歲（還有 40 年可賺），而一個年輕人 20 歲，但出意外無法工作了（完全沒收入）。

而且就算年輕人真的有比較多時間能賺回來，也不代表把青春耗費在努力賺賠出去的錢就不可惜，謹慎一點不是更好更優雅愜意嗎～

寧願把時間用在做讓自己快樂的事，也不要因為年輕承擔了高風險而賠上大把青春時光，甚至傷害到自己的生活和健康。

現在資訊很發達，我們有很多管道能從前人身上汲取經驗，不見得要靠自己犯錯來學習，避免犯了蒙格開出能讓生活悲慘的第二帖藥「盡可能從你自身的經驗獲得知識」！

延伸閱讀：[閱讀心得] 窮查理的普通常識第一講 – 如何讓自己生活悲慘

應該以擁有的資產來衡量自己能承擔的風險較為妥當。

每個人能接受的風險值不同，資產愈多的人可以接受的風險愈高。

很簡單的例子就是，同樣的虧損發生在富豪和中產階層，一個可能覺得小損失但日子依然能照常過，另一個可能就傾家蕩產了。

控制風險是避免虧損最好的途徑，相反的，規避風險很有可能也規避了報酬。

通往長期成功投資的道路上，控制風險比冒險投資更為常見。
在整個投資生涯中，多數投資人的成果取決於有多少次失敗的投資、賠得有多慘，而不是成功的投資有多成功。
優秀投資人的標誌就是能技術高超的控制風險。

只要能避免犯下大錯，投資人需要做對的事情就可以非常少。
——華倫．巴菲特

衡量風險的指標

技巧高超的投資人對於特定情況的風險有一定的判斷，他們主要根據「價值的穩定性與可靠性」，以及「價格與價值的關係」來判斷。
其他事情也會納入考量，但是大都可以歸因於這兩個考量之下。

但其實投資風險有著隱祕、不可衡量，而且主觀的特性。

作者說風險（也就是發生虧損的可能性）觀察不到，能觀察到的只有虧損，而虧損只有在風險碰到負面事件時才會發生。

優秀的建築師能夠避免建築瑕疵，糟糕的建築師則會造成建築瑕疵，在沒有地震的時候，你並沒有辦法判斷這兩位建築師有什麼不同。

你的投資組合在單一情境下的績效，並無法用來判斷在更多沒有發生的「另類歷史」中會有什麼績效表現。

一個能夠安穩度過九九％未來可能情境的投資組合，最後因為剩下的一％情境發生而出現虧損，根據這個結果，似乎會認為這個投資組合風險很高，但其實這個投資人已經相當謹慎。
另一個投資組合能安穩度過未來五〇％的可能情境，在剩下五〇％的情境下表現不好，但最後發生最理想的情況，績效大豐收，旁觀的人可能會認為，這是一個低風險的投資組合。
第三個投資組合會成功，完全取決於異常狀況。萬一異常狀況真的出現，那狂野不羈的投資作法就會被誤認為是穩健而有遠見。

作者說報酬並不能說明投資決定的品質，尤其是短期報酬。

他還說到，在過去的每種情況下，很多事情都有可能發生，但因為只有一件事情會真正發生，讓我們低估了變異性的存在。

高品質的資產也會有風險，低品質的資產也可能很安全

當每個人都相信某個東西高風險的時候，他們不願意購買的意願通常會讓價格降低到沒有風險的水準。
普遍悲觀的意見能使它成為風險最低的東西，因為價格中所有樂觀因素都被消除了。
當每個人都相信某個東西沒有風險的時候，就會拉抬價格到有巨大風險的地步。
沒有風險值得恐懼，也就沒有提供或要求為了承擔風險而得到的報酬，也就是沒有「風險溢酬」。
這會使最受推崇的東西變成風險最大的東西。

重點還是價格，買太貴就會讓自己暴露在高風險之下。

作者說在他看來，優異的投資人是那些在賺得相同報酬下承擔較少風險的人。

投資人的思維與行為

客觀因素在周期上扮演很大角色，這些因素像是量化關係、國際事件、環境改變、科技發展和企業決策。
而心理因素對這些事件的影響，就造成投資人反應過度或反應不足，進而決定周期變化的起伏程度。

當事情進展順利，價格又很高時，投資人會搶著買進，忘卻所有的小心謹慎。
然後，當四周情況變得混亂、資產低價賣出時，他們失去了承擔風險的意願，搶著賣出。
未來就像這樣翻來覆去。

證券市場的情緒波動與鐘擺的擺盪類似，雖然擺錘的中點最能描述鐘擺的「平均」位置，但實際上鐘擺停留在那裡的時間很短。

好像真是這樣！

股市呈現的要嘛是積極樂觀趨勢，要嘛是悲觀趨勢，很少冷靜地停在一個點。

這應該跟媒體炒作也脫不了關係。

作者說投資市場就像鐘擺一樣：

在興奮和沮喪間擺盪
在慶祝事情會樂觀發展與煩惱事情會悲觀發展間擺盪
在價格過高和價格過低間擺盪
在貪婪與恐懼間擺盪
在樂觀與悲觀看待事物間擺盪
在相信與不相信即將到來的發展間擺盪
在輕信與多疑間擺盪
在風險容忍與風險趨避間擺盪
在面對風險的不同態度間擺盪，就是許多市場會波動的共通點

選擇：錯失機會 VS 資產虧損

錯失機會是沒跟上潮流少賺到，資產虧損則是跟上錯誤的潮流總資產變得比原有的更少。

保守如我肯定是選寧可少賺，就是錯失機會。

就算還年輕，我也不想做風險較大的選擇。

如果能像華倫·巴菲特一樣，從來沒有玩槓桿和挑戰高風險的投資，就不會因為有心理壓力而一步錯步步錯。

如果你沒有投資風險太高的東西，就不太會走到需要考慮停損這步。

而且停損其實就已經是虧損了，只是要損失多少出場。

我喜歡減少失誤而獲勝的方法，要做的就只有避免失誤，不需要想方設法攻擊，只需要等到對方失誤扣到足夠多的分數就贏了。

就像日劇東大特訓班的英文老師教的，英文作文可以寫很簡單的單字和句子，只要少犯錯少扣分就能獲得高分，不需要挑戰特別艱難的花俏詞句，徒增失誤率。

所以我選擇風險較低的這條路，我覺得慢慢穩穩的賺比大起大落好。

況且我們無法知道大落是會落到哪去，這我覺得蠻可怕的。

事實上我覺得少賺搭配沒有虧損，其實就是一直成長，因為只有加沒有減呀！

在多頭時跟著市場成長，但不用兇猛激烈的方式賺錢（例如融資），在空頭時還能穩如泰山。

一直成長比大起大落踏實。

而且心靈的平靜對我來說是比賺大錢更重要的事，我覺得自己來到人世，不是只為了來賺錢，是來體驗和成長。

「價值投資」與「成長股投資」

價值投資追求的是便宜，價值投資人通常會觀察盈餘、現金流量、股利、有形資產、企業價值等財務指標，並強調根據這些指標買進便宜的標的。
因此，價值投資人的主要目標是算出公司目前的價值，然後在便宜的時候買進證券。

成長股投資介於單調乏味的價值投資與衝動刺激的順勢投資之間，其目標是找到未來有亮眼前景的公司。
這表示，根據定義，成長股投資比較不強調公司目前的特質，比較強調未來的潛力。

價值投資人會買進股票，是因為相信目前的價值相對高於目前的價格，即使這些股票的實質價值在未來沒有什麼成長性。
成長股投資人會買進股票，是因為相信未來價值會成長很快，足以使股價大幅上漲，即使這些股票目前的價值相對低於目前的價格。

這兩種投資風格，我個人比較喜歡價值投資。

一來是較穩當，二來是這世界上的企業，在十年前排前幾大的，到現在可能都不在了，要如何能預測得準未來呢？

所以比起未來可能一飛沖天的成長型公司，我更喜歡遇到打折的穩定公司。

如果你付出的價格太高，就只有在價值出乎意料的增加、強勁的市場或出現眼光比你差的買家（也就是我們常說的「更笨的傻子」），你才能解套。

價值投資人必須把價格當成是一個起點，歷史一再證明，無論一個資產有多好，只要用太高的價格買進都會變成不好的投資，卻很少有資產差到在夠低的價格買進時不是個好投資。

成功投資不是因為「買到好東西」，而是因為「東西買得好」。

信用循環（credit cycle）

朝正方向前進：

經濟進入繁榮期
提供資金的人很多，資金數量增加
因為壞消息很少，貸款和投資要承擔的風險似乎減少
風險趨避行為消失
金融機構擴大經營，也就是說，提供更多資金
為了爭奪市場份額，金融機構降低報酬率要求（例如降息）、降低放貸標準、提供更多資金給特定的交易，而且放寬放款條件

作者說這狀況到最後，提供資金的人甚至放款給不符合資格的借款人和計畫。

朝負方向前進：

虧損導致借款人失望退出
風險趨避行為增加，接著利率、信用限制、放款條件的要求提高
資金供給減少，而且在周期的谷底，只有最符合資格的借款人才借得到錢——如果有這樣的人的話
企業急需資金，但借款人無法展延債務，導致違約與破產事件頻傳
這個過程會導致經濟更加萎縮

作者說接著反向投資人會在這個時間點投入資金，瞄準高報酬。

預期報酬吸引人的計畫開始吸收資金，這樣一來，就能帶動經濟復甦，再次回到朝正方向前進。

被迫買賣證券

在我們的世界中，從強制賣家買進股票是最好的事，那麼最糟的事就是淪為強制賣家。
這意思是指安排好你的財務很重要，你要確保在最艱困的時刻都能持有股票，不用被迫賣出。
這既需要長期資金，也要有強大的心理素質。

非基本面因素與價值無關，卻會影響證券的供給與需求。
這裡舉兩個例子：一個例子是在市場崩盤時，以融資買進股票的投資人，會收到追繳保證金通知而被迫強制賣出股票；一個是當資金流入共同基金時，基金經理人就需要買進股票。
在這兩個例子中，投資人不管價格多少都得被迫買賣證券。

如果投資組合低於融資維持率，在價格下跌、沒有流動性時，資金可能會被收回，有斷頭的風險。

這裡為我解惑了為什麼市場會崩盤，因為總覺得擁有理性的人都不會想在價值還在只是價格變低的時候賣出股票。

原來是用融資方式借錢投資的人，在市場價格下跌時會被追繳保證金，而槓桿玩太大繳不出錢的人就只能被迫賣出持有的股票。

如果玩槓桿的方式是用 A 投資的收入去繳 B 投資的貸款，然侯 B 投資的收入去繳 C 投資的貸款，只要其中一環出事，現金流又緩解不了，就可能迎來兵敗如山倒的結局。

而用槓桿的人為了快速獲利和高報酬又通常會做較大筆的投資，所以出事後就可能會出現大幅崩盤的現象。

從這些狀況我們能看到，使用借來的錢投資，自由度是相對低的。

不過像我們一般是用自己規劃來投資的錢做投資的人，就不用太因為整體的崩盤而恐慌，我們可以先理解降價的緣由是什麼（是否與價值有關），再做下一步的打算。

當用來投資的錢不是警急預備金（至少一年的生活費），就不至於因為股市崩盤害怕錢不夠用，而必須趕快停損低價賣出股票。

如果自己有其他收入來源，就很能平心靜氣地等待長期投資的成效。

我覺得擁有一技之長還是非常重要，至少有一個（或數個）穩定能複製收入的管道，不至於沒立刻獲得投資成效就無法生活，就不會病急亂投醫。

泡沫都從幾分真實開始

少數聰明的投資人發現（或者甚至預見）這些事實，所以鎖定這些資產，開始從中獲利。
接著其他人也理解了這個概念，或只是看到有人賺錢，就跟著買進，進而推升資產價格。
隨著價格進一步上漲，投資人可能因為輕鬆賺錢而變得更興奮，於是愈來愈少考量價格是否公平。

這是我前面描述過的現象極端版：某件物品價格上漲時，大家應該變得比較不喜歡，但在投資界中，他們往往會變得更喜歡。

這個演化過程也講解的超棒！

原來飛漲的價格是因為投資人興奮到不想管價格是否公平地狂買。

投資界真的很特別耶，一般我們買東西會較喜歡便宜的價格，但是當情境轉到投資後，卻變成會因為價格上漲而更喜歡。

在泡沫時期，投資人對市場動能的癡迷會蓋過價值和公平價格的任何概念，貪婪（加上在旁邊看著其他人輕鬆賺錢的內心痛苦）會消去原本該有的小心謹慎。

華倫．巴菲特的話：「潮水退去之後，才會知道誰在裸泳。」
盲目樂觀的人應該注意：不可能永遠都在漲潮。

對抗情緒帶來的負面影響

渴望賺得更多、恐懼錯失機會、好與其他人比較的個性、群體的影響和成功投資的夢想，這些因素幾乎都普遍存在。
因此，他們對大多數投資人和市場都有深遠的集體影響，結果就是出現錯誤，而這些錯誤頻繁、普遍，還會重複發生。

作者說在投資界，會發現大部分的投資人很難坐在一旁，看著其他人比自己賺更多的錢。

這讓我想到在蒙格第十一講分析到羨慕／妒忌傾向時，蒙格分享了巴菲特說過的一句話：「驅動這個世界的不是貪婪，而是妒忌。」

嫉妒別人很容易導致我們做出不理智的決定，所以在做決定前要認真了解自己是為了什麼，盡量提防目的是為了跟他人做比較、或單純的從眾。

延伸閱讀：[閱讀心得] 窮查理的普通常識第十一講 – 人類誤判心理學

自負

由於在上漲的市場承擔風險可以得到獎勵，因此為了透過獲取高額的報酬來引人注意，自負能讓投資人積極行動。
但是我知道最好的投資人尋求的是風險調整後最好的報酬 …… 而不是名聲。
在我看來，通往成功投資的路上，投資人的特徵通常是謙虛，而不是自負。

我漸漸發現謙虛的好處！

謙虛反而更能堅持得住自己的立場，當大眾在慫恿自己去做某投資時，謙虛能讓自己冷靜面對，可以謙虛地表明自己不懂，不懂就是不懂，就算被認為沒參與這麼好康的投資很愚蠢也無所謂。

自負就會很怕被當傻瓜，只能趕緊加入急流中，通常遇到事有蹊蹺也不會猶豫，才能讓大家覺得自己厲害（英勇）。

投資人應該做哪些事才能增進投資機會

作者說投資要有優異表現，有兩個要素：

看見其他人沒有看見或賞識的一些優點（而且還沒有反映在價格上）
這個優點後來證明是對的（或至少會被市場接受）

作者指出這就是為什麼有人會說，成功的投資人大多數時間是孤獨的。

這又讓我想到《給予》啦！

給予者的超能力之一就是「#2 找到鑽石的能力」。

在讀今年巴菲特給股東的信時，感受到他就是一名給予者，很會看人、信任人、樂於給予感謝和讚賞。

難怪會是一名成功的投資者。

完整心得：
[閱讀心得] 《給予》學會如何當個快樂又有成就的給予者
 [閱讀心得] 華倫巴菲特給波克夏股東的信（2021年2月）

反向投資

你必須根據理性和分析，才能從背離群體思維中確認是否有潛在獲利的可能，你必須做的事不只是與群眾做出相反的事，還要知道群眾為什麼是錯的。
只有這樣你才能強力堅持自己的看法，加碼更多看似錯誤、而且虧損可能高於獲利的投資標的。

要對「好到不像是真的」抱持懷疑，還有對「糟得不像是真的」抱持懷疑。

作者說在大多數人不願做的事情中，常常可以找到最好的機會。

防禦型投資人

實際上，防禦型投資可以看成是追求高報酬的行為，不過，更多是透過避免虧損，而不是透過增加報酬來達成：更多是透過持續又穩健的進展，而非透過偶然的亮麗表現來達成。

作者說防禦型投資人要強調的，不是把事情做對，而是不做錯的事情。

防禦型投資人不只要試著去做對的事，還會大力強調不去做錯的事。

風險控制是防禦型投資的核心。

防禦型投資的關鍵要素是華倫．巴菲特所說的「安全邊際」（margin of safety）或是「誤差邊際」（margin for error）。

安全邊際：簡而言之，當未來不符合你的預期，那你能忍受怎樣的結果出現？這個答案就是誤差邊際。

作者舉例：

放款人堅持要有誤差邊際，而且只放款給有財力的借款人，那蒙受的放款損失就會比較少。
但是放款人的高標準會造成他或她失去放款機會，將這些機會讓給不那麼堅持放款條件的放款人。
只要環境依舊良好，積極的放款人看起來會比謹慎的放款人聰明（而且賺更多的錢）。

不過在環境變壞的時候，積極的放款人會需要擔心有些借款人可能會繳不出帳款。

	進攻型投資人	防禦型投資人
沒有投資技巧	當市場上漲時可以賺很多，下跌時則會虧得很多。	當市場下跌時不會虧得很多，但當市場上漲時賺到的獲利會少很多。
有投資技巧	當市場上漲時可以賺很多，但當市場下跌時，不會像市場下跌幅度一樣虧得那麼多。	當市場下跌時，不會虧得很多，但是當市場上漲時只能獲取合理的部分獲利。

此表格節錄於《投資最重要的事》

作者說自己的目標是在市場好的時候表現得和市場一樣好，在市場不好的時候表現得比市場更好。

如果要有效分散風險，只有當持有的投資組合能夠可靠的在各種環境中做出不同的反應才能達成。

書中引用法國哲學家伏爾泰（Voltaire）曾說過一句很重要的話：「完美是優秀的敵人。」

能期望的最好狀況是進行很多很好的投資（很好即可，非追求最高點與最低點），排除大部分糟糕的投資。

找出便宜標的

很少人知道或不被完全了解
表面上有基本面疑慮
有爭議、不合時宜或讓人恐慌
被視為不適合納入「正規」投資組合
不受重視、不受歡迎，而且不被喜愛
過去可追溯到的報酬不好
最近成為減碼標的，而不是加碼標的

承認自己所知有限

感覺不知道未來的投資人所採取的行動完全不同，他們會分散投資、避險、少用或不用槓桿、強調今天的價值而不是明天的成長、維持強健的資本結構，而且一般會為各種不同的可能結果做好準備。

作者引用馬克．吐溫（Mark Twain）說的話：「讓你身陷麻煩的不是你不知道的事，而是你確定知道但並非如此的事。」

知識優勢

投資人最好把時間花在「可知的」產業、企業和證券訊息，取得知識優勢。

作者說，專注的範圍愈小，就愈有機會學到其他人不知道的事。

類似蒙格能力圈的概念：

關於投資，我們有三個選項：可以投資；不能投資；太難理解。

完整文章：[閱讀心得] 資訊量很大的《窮查理的普通常識（增修版）》

市場熱度評估指南

	看緊荷包	考慮進場
經濟現況	活躍	停滯
經濟前景	看好	看壞
放款人	急進	保守
資本市場	寬鬆	緊縮
資金數量	充足	短缺
放款條件	寬鬆	嚴格
利率	低	高
利差	小	大
投資人	樂觀充滿希望買氣濃厚	悲觀感覺無望觀望
資產持有人	樂於持有	急著脫手
賣家	少	多
市場	擁擠	少人關注
基金	申購門檻拉高每天都有新基金加入由基金管理人掌控	開放給每個人只有最好的基金募得到資金出資者擁有議價能力
近期表現	優秀	差勁
資產價格	高	低
預期報酬	低	高
風險	高	低
投資人特徵	積極投資範圍廣	小心謹慎投資精挑細選

這表格超級讚！！！

最近就好像蠻明顯是「看緊荷包」，整體超樂觀，而且一直有新的基金加入。

認識運氣

透過俄羅斯輪盤賺了一千萬美元與透過勤奮精巧的牙醫手術賺得一千萬美元的價值不同，它們賺到等量的錢，都能拿來買相同的物品，只除了一個依靠的隨機成分比另一個大。
雖然對會計師來說，它們是相同的……不過我衷心認為它們在性質上並不一樣。

前者因為是靠運氣，無法穩定複製，而靠自身技術的後者可以。

此段源自《隨機騙局》。

因為作者在書中引用了蠻多《隨機騙局》，所以我也好奇讀了這本書。

結果看完超喜歡的！

很開心認識隨機騙局的概念，打破了好多舊思想，還有開啟許多新的見解。

推薦完整心得：[閱讀心得] 又打破了好多舊思想《隨機騙局》

華倫．巴菲特在《智慧型股票投資人》（The Intelligent Investor）第四版的附錄中描述一個競賽，兩億兩千五百萬美國人拿出一元每天猜硬幣的正反面，第一天，猜對的人可以從猜錯的人那裡拿到一元，第二天再擲一次硬幣，猜對的人再從猜錯的人那裡拿到全部的錢，以此類推。
十天後，有二十二萬人連續猜對十次，贏得一千美元。
「他們試著表現出謙虛的態度，但是在雞尾酒會上，他們偶爾會為了吸引異性成員注意，承認他們在猜硬幣正反面的領域有高超技術與驚人天分。」
再過十天，連續猜對二十次的人剩下兩百一十五位，每個人都贏得一百萬元，他們可能會寫書，書名像是《每天早上工作三十秒，二十天把一元變成一百萬元》，而且開始賣票演講，這聽起來是不是很熟悉？

哈哈哈哈這段真的笑翻我ＸＤＤ

超獨到的見解，而且觀察細膩。

書名《每天早上工作三十秒，二十天把一元變成一百萬元》也示範得超經典，連吸引異性的注意也沒漏掉。

是諷刺也是真實，覺得真的好多人在出書、授課、演講，而我們要做的就是去思考和判斷，這些快速成功法是真的能穩定複製的嗎？

如果我們要斷定一個投資人真的能創造價值，必須要看他們在與自己投資風格不同的環境中的表現。

書中分享一張塔雷伯的《隨機騙局》裡的表格，畫出了左欄時常被誤認為右欄的事情：

運氣	技巧
隨機論	決定論
機率	確定
信仰、猜測	知識、確信
理論	現實
奇聞、巧合	因果、法則
生存者偏誤	表現優於市場
幸運的傻瓜	專業投資人